軟銀世紀發債成AI市場重要指標｜久利生

人在日本出差，當然也留意AI產業新聞。於東京看見《日本經濟新聞》頭版報道，軟銀集團正準備發行規模達1萬億日圓、面向個人投資者的公司債。這亦將是日本國內企業歷來最大規模的個人投資者公司債發行，似乎全球AI企業對資金需求及操作也各有考量。

今次亦是該集團繼今年4月及6月後，年內第三度推出同類產品。發行條件預計於9月初旬敲定，年期為7年，市場估計息率將在4厘以上。我今年3、4月間也寫過，軟銀集團持續大舉投入AI領域，透過旗下Arm及半導體相關業務，正逐步確立其在AI基礎設施建設中的核心地位。

標普僅予BB+投機評級

是次發行主要因應全球人工智能（AI）投資競賽加劇所帶來的龐大資金需求，軟銀集團希望藉此吸納日本充裕的個人資金。但原來該公司目前僅獲標普全球評級（S&P Global Ratings）給予「BB+」的投機級評級，並非投資級別。

在此信用評級下仍發行高達1萬億日圓的個人投資者公司債，在日本債市屬極為罕見安排。而且「BB+」的投機級評級屬分界線，代表發行人短期內具備履約能力，但面對經濟衰退、產業逆風或突發財務衝擊時，違約的敏感度與風險顯著高於投資級公司。

個人投資者恐未清楚風險

日本財經評論在比較後指出，NTT集團旗下金融子公司NTT Finance所發行的個人投資者公司債，受惠於母公司較高的信用實力，一般被視為風險相對較低。相比之下，軟銀集團的業績高度取決於AI相關投資成敗，即使有神級的孫正義，個人投資者能否充分理解兩者信用風險的差異，成為市場關注焦點。

此外，部分銀行發行的個人投資者公司債包含清盤時償債順位較低的次級債，與是次普通公司債的風險特性亦有不同，投資者的認知是否足夠，亦引起討論。

倘息率4厘 一年付息逾22億

消息傳出後，軟銀集團股價上周三（19日）在東京股市大幅下跌。除了隔晚美國市場AI及半導體相關股份表現疲弱，以及市場對AI基礎設施過度投資的憂慮持續外，是次發行1萬億日圓公司債帶來龐大利息支出的預期，成為了主要沽壓。若最終息率落在4厘以上，每年利息支出估計約450億至490億日圓（約22億至24億港元）；以7年期計算，總利息負擔將超過3,000億日圓（約148億港元）。

另一方面，軟銀持有Arm超過85%股權，有意將其打造可與Nvidia匹敵的人工智能巨頭。Arm強調其晶片業務有協同效應，但同時又要小心偏離「中立」的業內定位。若要持續內生式增資，風險是人工智能熱潮突然冷卻，包括軟銀本身收入能否快速增長以證明開支是合理。事關晶片設計及製造需時數年，而AI模型卻以月計演進。最大憂慮是Arm是否投資得足夠快，以捉住人工智能機遇。

認購程度料牽動市場方向

有分析認為，軟銀集團是次發行可能成為日本個人投資者公司債市場的結構性轉捩點。傳統上，該市場主要由高信用評級的企業及金融機構主導。然而，在長期低息環境下，存款息持續低迷，個人投資者愈來愈追求較高回報，即使是投機級發行人，市場亦開始出現一定需求。此外，日本過往的投資教育較側重股票，隨着個人投資者公司債發行增加，投資者對信用風險、利率風險、流動性風險，以及普通公司債與次級債分別的基本認識，有迫切需要加強。

軟銀融資結構日益多元化，包括銀行借貸、機構投資者公司債，以及今次的個人投資者公司債。對個人投資者而言，集團的公司債提供相對較高收益率，卻同時直接暴露於AI投資成敗的業務風險。是次1萬億日圓的歷來最大規模發行最終獲認購程度，將成為觀察日本個人投資者對公司債市場未來方向的重要指標。這些AI資金鏈的變化，亞洲區內包括香港的投資者也不可不察。

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