瑞銀指下半年AI主題關注「詞元ROI」 編程變現潛力大

瑞銀證券中國互聯網行業分析師熊瑋指出，今年初智譜（2513）和MiniMax（100）上市後，投資者對中國AI模型的興趣有所提升，市場圍繞模型反覆運算、變現和競爭的討論也更加深入，並列出2026下半年三大關鍵主題，包括模型能力、變現與「詞元ROI（Token的投資回報率）」。

程式設計為模型智能核心

熊瑋表示，程式設計是支撐模型智能水準的核心能力，具備拓展模型智能邊界的清晰路徑，而最頂尖程式設計能力的模型可進一步鞏固其領先地位。他指，AI程式設計是最適合基於強化學習的後訓練領域之一，因其結果相對可驗證、合成資料可規模化，並且AI程式設計智能體能夠提供真實任務回饋。

算力供應成瓶頸

變現方面，熊瑋表示，AI程式設計的潛在市場空間持續擴大，從開發者工具轉為面向知識工作者的通用生產力工具。他續指，多模態進展亦值得關注，中國模型在視頻製作能力和變現上展現早期領先優勢。不過熊瑋認為，算力供應仍是年度經常性收入（ARR）增長率的主要瓶頸。

熊瑋預計，「詞元ROI」將更受關注，企業和用戶從詞元使用量最大化轉向詞元優化，推動分層需求，擴大最頂尖模型與其他模型在定價能力上的差異，而由於中國模型具備結構性成本效益，有望受惠有關趨勢。