OpenAI仲衰过细价股？孙正义AI豪赌遇银行冷眼｜梁伟聪

市场近日传出，日本首富孙正义希望以软银持有的OpenAI股份作抵押，向银行洽谈融资，却一再碰壁。最新版本甚至指，融资额度不足一成，令事件被金融圈中人笑称：“OpenAI仲衰过港股细价股。”这句玩笑背后，其实带出一个一般投资者容易忽略的重要问题：估值再高，不代表一定能变成银行眼中的好抵押品。

据外媒报道，软银曾尝试以OpenAI股权作抵押，洽谈最少60亿美元融资。更早前，市场亦曾传出相关融资目标一度高达100亿美元，但谈判进展并不顺利。孙正义原本或许以为，是金额太大令银行却步，于是将银码由100亿美元降低至60亿美元；但即使如此，银行方面仍然态度审慎。

若以软银对OpenAI接近650亿美元的累计投资计算，60亿美元其实只是成本不足一成。若再以OpenAI最新融资后的估值计算，相关金额占软银持股帐面价值的比例更低。从这个角度看，银行连相当于帐面价值低单位数百分比的融资都未必愿意承接，难怪有人会拿它与港股细价股比较。

笔者问过香港金融圈中人，近年不少港股细价股融资能力早已跌至“垃圾级别”，但若以市场货值计算，一般仍有机会押到5%至10%，只是条款可能非常“辣”，例如折让大、利息高、斩仓线低。相比之下，OpenAI这个全球最炙手可热的AI独角兽，反而未必容易被银行接受作抵押，听起来确实有点反直觉。

但站在银行角度，这其实并不难理解。OpenAI最大的问题，首先是欠缺公开市场交易。这家公司当然是超级独角兽，市场想像空间极大；但万一出事，银行不能像处理上市股票一样，在公开市场即时“掟货”或“斩仓”。一旦借款人未能补仓，银行变相要硬食一笔非上市股权投资，这已经超出传统抵押贷款的风险框架。

对股权投资者来说，OpenAI是想像空间；但对银行来说，抵押品需要的不是故事，而是流动性。

其次，OpenAI的可比对象也不清晰。其主要竞争对手大多未有上市，市场缺乏真正可即时参考的定价基准。即使外界普遍相信OpenAI估值可能高达数千亿甚至过万亿美元，但这些始终是基于融资轮、增长憧憬和AI热潮下形成的估值。一旦市场情绪逆转，AI行业由极度乐观转为审慎，银行到底应该如何为这批非上市股权重新定价？

这正正是银行与风险投资者思维不同之处。风投可以押注未来十年，接受估值大幅波动，甚至承受投资归零的风险；但银行做抵押融资，最重要是出事时能否收回本金。估值可以很梦幻，抵押品却必须很现实。

OpenAI上市憧憬，近月亦成为推动软银股价的重要因素之一。市场一直流传OpenAI可能准备上市，甚至有说法指公司最快或于今年内启动IPO程序。加上软银持有Arm等AI相关资产，令软银股价一度被市场重新追捧，孙正义身家亦因而大幅上升，重夺“亚洲首富”之名。

然而，最怕是“成也OpenAI，败也OpenAI”。最近有外媒报道，软银内部高层对OpenAI押注规模感到焦虑。报道更指，当孙正义被副手问到“万一OpenAI失败会怎样”时，他未有给出明确答案，以致相关问题后来也不敢再被重提。无论这个场景是否完整反映软银内部气氛，至少说明即使在最看好AI的人身边，也并非完全没有疑虑。

当然，软银高层的焦虑不代表孙正义本人退缩。相反，在软银年度股东大会上，孙正义再次展现其一贯的豪赌风格，表示已承诺向OpenAI投入约650亿美元，并计划把更多资金投向全球数据中心及AI相关基础设施。他相信人工智能将带来比互联网泡沫更庞大的机遇，市场修正反而可能是最佳投资时机。

孙正义过去本来就是这样的投资者。他曾因投资阿里巴巴而封神，也曾因WeWork等项目惨遭市场质疑。对他而言，AI或许是另一场不能错过的时代赌局。若OpenAI真的成为下一个平台级巨企，今日所有质疑都可能变成后见之明；但若市场估值无法被盈利、现金流与上市流动性支撑，这场豪赌亦可能反噬软银。

所以，银行冷眼旁观，未必代表它们不相信AI前景，而是它们不愿意用传统抵押融资逻辑，去承接一场仍未完成验证的时代豪赌。

OpenAI可以是投资者眼中的未来，但在未上市、缺乏流动性、难以即时定价之前，它在银行眼中，可能真的连一只可以斩仓的细价股都不如。

梁伟聪－企业传讯及财经公关顾问