OpenAI仲衰過細價股？孫正義AI豪賭遇銀行冷眼｜梁偉聰

市場近日傳出，日本首富孫正義希望以軟銀持有的OpenAI股份作抵押，向銀行洽談融資，卻一再碰壁。最新版本甚至指，融資額度不足一成，令事件被金融圈中人笑稱：「OpenAI仲衰過港股細價股。」這句玩笑背後，其實帶出一個一般投資者容易忽略的重要問題：估值再高，不代表一定能變成銀行眼中的好抵押品。

據外媒報道，軟銀曾嘗試以OpenAI股權作抵押，洽談最少60億美元融資。更早前，市場亦曾傳出相關融資目標一度高達100億美元，但談判進展並不順利。孫正義原本或許以為，是金額太大令銀行卻步，於是將銀碼由100億美元降低至60億美元；但即使如此，銀行方面仍然態度審慎。

若以軟銀對OpenAI接近650億美元的累計投資計算，60億美元其實只是成本不足一成。若再以OpenAI最新融資後的估值計算，相關金額佔軟銀持股帳面價值的比例更低。從這個角度看，銀行連相當於帳面價值低單位數百分比的融資都未必願意承接，難怪有人會拿它與港股細價股比較。

筆者問過香港金融圈中人，近年不少港股細價股融資能力早已跌至「垃圾級別」，但若以市場貨值計算，一般仍有機會押到5%至10%，只是條款可能非常「辣」，例如折讓大、利息高、斬倉線低。相比之下，OpenAI這個全球最炙手可熱的AI獨角獸，反而未必容易被銀行接受作抵押，聽起來確實有點反直覺。

但站在銀行角度，這其實並不難理解。OpenAI最大的問題，首先是欠缺公開市場交易。這家公司當然是超級獨角獸，市場想像空間極大；但萬一出事，銀行不能像處理上市股票一樣，在公開市場即時「掟貨」或「斬倉」。一旦借款人未能補倉，銀行變相要硬食一筆非上市股權投資，這已經超出傳統抵押貸款的風險框架。

對股權投資者來說，OpenAI是想像空間；但對銀行來說，抵押品需要的不是故事，而是流動性。

其次，OpenAI的可比對象也不清晰。其主要競爭對手大多未有上市，市場缺乏真正可即時參考的定價基準。即使外界普遍相信OpenAI估值可能高達數千億甚至過萬億美元，但這些始終是基於融資輪、增長憧憬和AI熱潮下形成的估值。一旦市場情緒逆轉，AI行業由極度樂觀轉為審慎，銀行到底應該如何為這批非上市股權重新定價？

這正正是銀行與風險投資者思維不同之處。風投可以押注未來十年，接受估值大幅波動，甚至承受投資歸零的風險；但銀行做抵押融資，最重要是出事時能否收回本金。估值可以很夢幻，抵押品卻必須很現實。

OpenAI上市憧憬，近月亦成為推動軟銀股價的重要因素之一。市場一直流傳OpenAI可能準備上市，甚至有說法指公司最快或於今年內啟動IPO程序。加上軟銀持有Arm等AI相關資產，令軟銀股價一度被市場重新追捧，孫正義身家亦因而大幅上升，重奪「亞洲首富」之名。

然而，最怕是「成也OpenAI，敗也OpenAI」。最近有外媒報道，軟銀內部高層對OpenAI押注規模感到焦慮。報道更指，當孫正義被副手問到「萬一OpenAI失敗會怎樣」時，他未有給出明確答案，以致相關問題後來也不敢再被重提。無論這個場景是否完整反映軟銀內部氣氛，至少說明即使在最看好AI的人身邊，也並非完全沒有疑慮。

當然，軟銀高層的焦慮不代表孫正義本人退縮。相反，在軟銀年度股東大會上，孫正義再次展現其一貫的豪賭風格，表示已承諾向OpenAI投入約650億美元，並計劃把更多資金投向全球數據中心及AI相關基礎設施。他相信人工智能將帶來比互聯網泡沫更龐大的機遇，市場修正反而可能是最佳投資時機。

孫正義過去本來就是這樣的投資者。他曾因投資阿里巴巴而封神，也曾因WeWork等項目慘遭市場質疑。對他而言，AI或許是另一場不能錯過的時代賭局。若OpenAI真的成為下一個平台級巨企，今日所有質疑都可能變成後見之明；但若市場估值無法被盈利、現金流與上市流動性支撐，這場豪賭亦可能反噬軟銀。

所以，銀行冷眼旁觀，未必代表它們不相信AI前景，而是它們不願意用傳統抵押融資邏輯，去承接一場仍未完成驗證的時代豪賭。

OpenAI可以是投資者眼中的未來，但在未上市、缺乏流動性、難以即時定價之前，它在銀行眼中，可能真的連一隻可以斬倉的細價股都不如。

梁偉聰－企業傳訊及財經公關顧問