全球经济转型期：低增长与“短低长高”利率并存思维框架｜陈新燊

全球经济数据陆续出炉，一个令人深思的现象正在浮现于一个历史性的转折点上。国际货币基金组织（IMF）最新权威预测显示，2025年全球GDP增长率将仅为3%，这个数字背后隐藏一个更深层的现实——那个曾经让我们习以为常的“高增长、低利率”黄金时代，可能真的一去不复返了。

一、增长的天花板已经显现

回望过去几十年的经济发展轨迹，不难发现一个令人不安的趋势：全球经济增长的动能正在持续减弱。这不是一个简单的周期性调整，而是一场深层次的结构性变革。

1.1 美国：表象繁荣下的结构性隐忧

美国经济虽然表面上看起来依然活跃，消费市场保持韧性，人工智能等新技术也带来了积极影响，但深入观察就会发现，居民储蓄率持续下滑，企业资本开支意愿减弱，增长的内生动力正在衰减。IMF预计美国2025年GDP增长率约为1.9%，远低于历史平均水平。劳动力市场虽紧俏，但生产率提升有限，工资——通胀螺旋风险犹存，增长模式的可持续性令人担忧。

1.2 欧洲：多重压力下的增长停滞

欧洲情况更加严峻，制造业持续萎缩，能源成本高企，地缘政治冲击和人口老龄化正在侵蚀这个老大陆的竞争力。德国汽车工业的困境就是一个典型缩影，传统工业强国在电动化与智能化转型中步履蹒跚。欧元区2025年增长预期仅为1%，复苏之路漫长而艰难，结构性改革推进缓慢，财政空间受限，进一步拖累增长潜力。

1.3 中国：从速度到质量的深刻转型

中国经济也在经历深刻的结构调整。房地产市场的深度调整、外部需求疲软、地方债务压力上升，使得传统刺激政策的效果大打折扣。尽管4.8%的增长预期在全球范围内仍属亮眼，但相比过去动辄两位数的增长率，这一数字反映了经济增长重心从“规模扩张”向“质量提升”的战略转移。消费与服务业的缓慢复苏，叠加人口结构拐点，预示潜在增长率的系统性下移。

1.4 新兴市场：分化加剧，挑战并存

新兴市场表现呈现显著分化。资源出口国虽受益于大宗商品价格波动，但也面临资本外流与汇率波动的双重挤压；制造业出口国则受全球需求放缓与供应链重构的双重冲击。越南制造业出口增速从2023年的7.2%降至2025年的3.5%，这一变化凸显了外需依赖型增长模式的脆弱性。同时，美元利率环境与资本流动的不确定性，进一步加剧了政策调控的难度。

二、利率的新游戏规则

在这个低增长的新世界，一个更加令人困惑的现象正在上演：利率市场出现了“短低长高”的格局（“lower front-end, higher long-end” yield curve phenomenon）。这种现象打破了传统金融市场的认知，也让投资者和政策制定者都感到困惑。

简单来说，短期利率在央行的强力干预下保持在相对低位，而以十年期国债为代表的长期利率却在市场力量的推动下持续高企。这种现象在金融学中被称为收益率曲线的平坦化（yield curve flattening），甚至在某些时点出现倒挂（inversion），反映的是央行政策意图与市场预期之间深层博弈。

2.1 央行的两难：谨慎宽松下的政策困境

央行们面临前所未有的两难境地。一方面，经济增长乏力需要宽松货币政策提供支持；另一方面，通胀压力尚未完全消散，尤其是服务业通胀的粘性，使得央行不敢贸然大幅降息。这种“谨慎宽松”的政策立场，导致短期利率虽处低位，但下降空间极为有限。

2.2 长期利率的上行逻辑：多重力量共同推升

长期利率的上升则源于更为复杂的市场逻辑：通胀预期未完全锚定：投资者担忧未来通胀可能反弹，因此要求更高的通胀风险补偿（inflation risk premium）。  

财政扩张带来的供给冲击：各国政府为应对经济挑战与结构性转型，大规模发行长期国债，加剧债券市场供给压力。

全球储蓄——投资失衡：新兴市场储蓄率下降，全球储蓄供给减少；而发达国家在绿色转型、数字基建等领域的投资需求上升，推高长期资金价格。  

风险溢价上升：地缘政治紧张、政策不确定性加剧、气候风险上升，使得投资者要求更高的风险补偿，进一步推高长期利率。

三、政策制定者的艰难平衡

在这种复杂的经济环境下，各国政策制定者正面临前所未有的挑战。传统的政策工具箱似乎已不够用，单一政策手段往往顾此失彼。

3.1 货币政策的约束

央行需在抑制通胀、支持增长与维护金融稳定之间寻求平衡。IMF数据显示，全球公共债务已攀升至GDP的93%。如此庞大的债务规模，使得加息空间受限，降息亦难大幅推进——提高利率可能加剧政府付息负担，甚至引发债务危机；降息则可能重燃通胀预期。

3.2 财政政策的空间压缩

多年量化宽松（QE）与财政刺激已使政府债务高企，进一步扩张的空间有限。即使经济下行压力加大，大规模财政刺激也易引发债务可持续性担忧，市场信心可能迅速恶化。

3.3 国际政策协调的缺失

各国在面临国内压力时，往往采取“以邻为壑”（beggar-thy-neighbor）策略。例如，美国更关注通胀控制，倾向维持较高利率；欧洲则担忧增长乏力，倾向于更早降息。这种政策分化加剧了汇率波动，扰乱跨境资本流动，放大全球经济的不确定性。

四、寻找新的解决方案

面对前所未有的挑战，依赖传统政策工具已难奏效。必须构建一种更加系统性、协调性的政策框架。

4.1 货币政策：从单一目标到多重平衡

央行应从单一的通胀目标制转向兼顾物价稳定、金融稳定与经济增长的多重目标框架。加强前瞻性指引，提升政策透明度，稳定市场预期，避免过度波动。

4.2 财政政策：从短期刺激到长期投资

在债务约束下，财政政策应聚焦于提升长期生产率的投资，如绿色能源、数字基础设施、教育与科研等领域。这类投资既能提供短期需求支撑，又能为长期增长奠定基础。

4.3 结构性改革：释放增长潜力的根本路径

教育培训、科技创新、市场化改革、劳动力市场灵活性提升等结构性措施，是提高全要素生产率（TFP）的关键。尽管改革见效慢、阻力大，但长期收益显著。

五、投资者的新策略

对于投资者而言，这一“新常态”意味必须彻底重构投资逻辑。高回报、低风险的时代已然结束，取而代之的是“低回报、高波动、政策碎片化”的长期环境。

5.1 全球化资产配置：分散风险，捕捉机会

地缘政治风险加剧背景下，跨区域、跨货币、跨资产类别的多元化配置至关重要。通过分散投资，降低单一国家或政策风险的冲击。

5.2 防御与成长的平衡

在低增长、高波动环境下，应兼顾现金流稳定的防御性资产（如公用事业、必需消费品、高股息股票）与受益于长期趋势的成长性资产（如人工智能、绿色科技、数字化转型）。

5.3 聚焦长期结构性趋势

全球能源转型与数字化转型是不可逆的长期趋势。从可再生能源、储能技术、智能电网，到云计算、AI大模型、半导体，这些领域蕴含巨大投资价值。

5.4 动态调整与投资纪律

在高度不确定环境中，机械坚持固定策略风险极高。应基于数据与规则进行动态再平衡，严守投资纪律，避免情绪化决策。

结语：适应新现实的智慧  

当我们站在这个历史性的转折点上回望，不难发现“黄金时代”的背后是全球化、人口红利与技术加速的共振。而今天，这些红利正在消退，我们必须学会在更复杂、更不确定的世界中生存与发展。

这并不意味悲观。每一次重大转型都孕育著新机遇。关键在于能否及时调整思维，适应新现实。

对政策制定者而言，需要系统性思维、精细化操作与国际合作；对投资者而言，需要理性认知、灵活策略与长远视角。  

在这个“低增长”与“短低长高”利率并存的新时代，理性认知与战略耐心将是最宝贵的品质。那些能够优化资产负债表、提升核心竞争力、建立敏捷决策机制的组织与个体，终将在新一轮竞争中脱颖而出。

全球经济转型期或许漫长，但正是重新洗牌、重新定位的契机。保持清醒、坚定信心、灵活应对，或许就是我们能给出的最好答案。毕竟，历史从不简单重复，却总押着相似的韵脚。而未来，属于那些为“新常态”做好准备的人。

作者简介：资深金融人
现任全国资产管理标准化技术委员会顾问