美国通胀将显著回落 下半年有机会减息｜马行空

美联储将长期通胀目标定为2%，其参考的主要指标是个人消费支出物价指数（Personal Consumption Expenditures Price Index，简称PCE）。这一指标和我们常见的消费者物价指数（Consumer Price Index，简称CPI）在编制上有明显不同。美国CPI中住房权重极高，占比超过40%；而PCE数据中，住房仅占15%左右；CPI中医疗仅占8.4%；而PCE数据中，医疗占据16.8%，为第一大项。目前美国正在针对PCE通胀做针对性改革，预计下半年将取得显著成效。

PCE针对性改革将成效显著

第一，PCE中医疗支出占比为单项第一16.8%。

根据2022年《通胀削减法案》建立的「联邦医疗保险药品价格谈判计划」。联邦政府直接出面和药品商议价，降低药品价格。第一批10款药物谈判结果已经在2026年1月1日生效，截至7月的12个月内，药品价格下降2.7%，创下史上最大年度降幅。其中，处方药价格下降3.1%，是1963年3月以来的最大年度降幅。2027年1月1日即将有另外15款药物谈判，这意味着未来药品将进入长期的降价趋势。大家不要觉得这个降幅小，从1960至2023年，美国人均国民卫生支出由146美元/年增长至14,570美元/年，增加了99倍，年复合增速为7.6%。因此2026年这个下降苗头本身就是重要信号。

2026年2月3日签署的《综合拨款法案》规定，药品福利管理公司（PBM）在联邦医疗保险中的服务报酬必须改按固定费率收取，不再按药品标价抽成，切断了中间商将高价药纳入报销目录的利益链条。未来美国医疗价格昂贵的问题将会得到一定缓解，并直接反映在PCE数据的医疗支出降低中。

住房通胀影响下降

第二，PCE中住房支出占比第二，权重为15.6%。

CPI统计中住房权重高达41%，且CPI统计的租房合同通常按年签署，因此住房通胀具有12至18个月的滞后性。即使真实市场租金已在下跌，CPI仍会被高企的官方统计租金拖累，回落缓慢。2026年7月CPI里住房贡献了1.12个百分点。

PCE数据则采用轮动抽样，每月动态更新，更能反映实际市场租金的趋势。2026年年初至今已经下降至0.5%，预计8月底公布最新PCE数据时，住房对通胀的影响会继续下降。

关税取消降低通胀

第三，食品饮料在PCE和CPI中的占比接近，都是14%左右。未来食品饮料价格的下降主要由沃尔玛、塔吉特、亚马逊等零售商推动，而降价的资金来源是美国退还的关税。

2025年4月2日特朗普一口气对全球60个国家实施「解放日关税」。但美国最高法院2026年2月裁定总统无权大规模征收关税，要求将总额约1680亿美元的关税退回。目前，约有1000亿美元的关税已经完成退税。很多零售公司直接表示会把退税用于降低商品价格，最典型的是沃尔玛标志性的「降价回滚」计划。2026年7月6日开始，沃尔玛美国将处于降价状态的SKU猛增至11,000个以上，相比于第一季度末的7,200个和通常维持在约5,000个的正常基准呈现出爆发式增长，预计这一降价行动将持续到年底。在沃尔玛的攻势下，塔吉特、亚马逊等零售商也纷纷推出自己的降价计划。而这将直接压低PCE商品价格，推动核心商品通胀下行。

同时，关税的取消本身就会降低通胀。此前，特朗普的关税本身推高核心PCE约0.5至0.8个百分点。最高法院裁定关税违法后，实际关税税率开始下降。目前，美国实际关税税率已经从峰值的11%下降至6.7%。圣路易斯联储的研究指出，关税对通胀的贡献已在2026年二季度后趋于稳定甚至略有回落。有效关税率下降和退税降价将会减轻通胀压力。

油价下行 影响趋降

第四，能源对PCE和CPI的影响在下降。7月能源单项的涨幅是14.4%，贡献了CPI中1.05个百分点的同比涨幅，这个涨幅6月是1.13个百分点，5月是2.21个百分点，石油价格对通胀的影响正在下降是不争的事实。

虽然霍尔木兹海峡局势仍存变数，但这轮石油供应短缺的紧张程度明显低于上一次，原因是，波斯湾沿岸国家通过管道运输了至少1/3的原油；巴西、美国、圭亚那等非OPEC产油国开始增产石油弥补波斯湾供应短缺。因此尽管海峡局势不断震荡，但机构普遍预计，随着非OPEC+供应增加及全球需求增速放缓，布伦特原油中枢将从高位震荡回落至70至80美元/桶区间，并在2027年面临进一步下行压力。

黄金、比特币将迎新一波涨幅

如果下半年美国核心PCE如期回落，我认为今年下半年美联储会有一次降息！因为现在的美国太需要一次降息来缓解偿债压力、同时为AI融资创造良好条件。美国需要付出的代价是美元贬值，预计下半年黄金、比特币会随着美元贬值迎来新一波涨幅。