瑞银指下半年AI主题关注「词元ROI」 编程变现潜力大

瑞银证券中国互联网行业分析师熊玮指出，今年初智谱（2513）和MiniMax（100）上市后，投资者对中国AI模型的兴趣有所提升，市场围绕模型反复运算、变现和竞争的讨论也更加深入，并列出2026下半年三大关键主题，包括模型能力、变现与「词元ROI（Token的投资回报率）」。

程式设计为模型智能核心

熊玮表示，程式设计是支撑模型智能水准的核心能力，具备拓展模型智能边界的清晰路径，而最顶尖程式设计能力的模型可进一步巩固其领先地位。他指，AI程式设计是最适合基于强化学习的后训练领域之一，因其结果相对可验证、合成资料可规模化，并且AI程式设计智能体能够提供真实任务回馈。

算力供应成瓶颈

变现方面，熊玮表示，AI程式设计的潜在市场空间持续扩大，从开发者工具转为面向知识工作者的通用生产力工具。他续指，多模态进展亦值得关注，中国模型在视频制作能力和变现上展现早期领先优势。不过熊玮认为，算力供应仍是年度经常性收入（ARR）增长率的主要瓶颈。

熊玮预计，「词元ROI」将更受关注，企业和用户从词元使用量最大化转向词元优化，推动分层需求，扩大最顶尖模型与其他模型在定价能力上的差异，而由于中国模型具备结构性成本效益，有望受惠有关趋势。